機床行業(yè)保持30%以上的增速增長(cháng)，行業(yè)經(jīng)濟效益樂(lè )觀(guān)，磨齒行業(yè)作為機床行業(yè)盈利能力較強的子行業(yè)之一，分享行業(yè)的快速成長(cháng)；下游行業(yè)的潛在需求成為磨床行業(yè)發(fā)展的根本動(dòng)力，06-10E預計磨床行業(yè)需求將保持20%的年均復合增長(cháng)率快速發(fā)展，2010E市場(chǎng)容量有望達到1000億規模。業(yè)績(jì)穩定增長(cháng)：銷(xiāo)售收入將以33%的復合增長(cháng)率成長(cháng)，而凈利潤以50%以上的復合增長(cháng)率快速成長(cháng)。

　　立足于“三精密”、“三高端”的高端定位。具備競爭優(yōu)勢的研發(fā)團隊和研發(fā)技術(shù)成為后續做強做大的重要保障。擁有40多項專(zhuān)利，負責或參與60多項國家和行業(yè)技術(shù)標準制訂，開(kāi)發(fā)出200多項達到國內、國際先進(jìn)水平的新產(chǎn)品。引入技術(shù)和自主核心技術(shù)雙輪驅動(dòng)，不僅專(zhuān)注于生產(chǎn)滿(mǎn)足目前市場(chǎng)需求的產(chǎn)品，而且致力于研發(fā)即將上市和未來(lái)10－15年的市場(chǎng)潛在產(chǎn)品，為其持續發(fā)展奠定基礎。

　　做強做大符合國內外機床行業(yè)發(fā)展趨勢。從國外企業(yè)如火如荼的整合和收購以及國內企業(yè)收購的實(shí)踐來(lái)看，對于增強自身實(shí)力，抵御外部競爭對手，企業(yè)存在整合的必要；從內部來(lái)看，秦川集團的掛牌，在理順內部關(guān)系后，企業(yè)有內部整合的需求，整合值得期待。

　　產(chǎn)能瓶頸沒(méi)有及時(shí)得到緩解，會(huì )影響盈利表現2、集團和等各個(gè)層面關(guān)系的理順有利于集團資產(chǎn)適當時(shí)機的注入，如果內部關(guān)系沒(méi)有及時(shí)理順或其他因素存在，集團資產(chǎn)注入時(shí)間點(diǎn)可能會(huì )低于市場(chǎng)預期。

　　行業(yè)分析受益于裝備制造技術(shù)的發(fā)展，磨齒行業(yè)快速發(fā)展1、作為機床行業(yè)的重要子行業(yè)，磨床行業(yè)分享行業(yè)的快速增長(cháng)中國制造的比較優(yōu)勢帶來(lái)機床行業(yè)的重大發(fā)展機遇，機床行業(yè)迎來(lái)快速發(fā)展期。從工業(yè)增加值指標來(lái)看，自03年起，機床行業(yè)保持30%以上的增速成長(cháng)，遠高于同期的GDP增速，也高于快速增長(cháng)的機械行業(yè)平均水平，機床工具行業(yè)成為機械行業(yè)中增速較快的子行業(yè)之一。

　　機床工具行業(yè)經(jīng)濟效益樂(lè )觀(guān)。從行業(yè)經(jīng)濟效益指標來(lái)看，截至到07年5月，機床工具行業(yè)銷(xiāo)售收入連續29個(gè)月保持25%以上的高速增長(cháng)，利潤總額增長(cháng)自05年9月起已連續20個(gè)月超過(guò)銷(xiāo)售收入的增幅，雖然07年5月數據顯示利潤增幅較2月份增幅數據有所下滑，但利潤總額仍維持高位增長(cháng)，且增幅高于同期銷(xiāo)售收入增幅，行業(yè)經(jīng)濟效益依然樂(lè )觀(guān)。

　　下游行業(yè)的潛在需求成為行業(yè)發(fā)展的根本動(dòng)力齒輪制造是磨齒機使用的主要領(lǐng)域之一。隨著(zhù)科學(xué)技術(shù)的發(fā)展，人們對齒輪傳動(dòng)產(chǎn)品的要求越來(lái)越高，硬齒面高精度齒輪得到廣泛應用；齒輪加工精度不斷提高，硬齒面齒輪加工設備也相應發(fā)展。

　　工藝發(fā)展趨勢帶來(lái)行業(yè)發(fā)展機遇。國際汽車(chē)變速器齒輪的主要加工技術(shù)可分為軟齒面精加工技術(shù)和硬齒面精加工技術(shù)兩種。其中歐洲汽車(chē)變速器齒輪的加工工藝以硬齒面精加工為主流。傳統的硬齒面加工工藝一般為：（1）滾齒－剃齒－熱處理－完成或（珩齒）工藝；（2）滾齒－磨齒工藝。

　　而由于“滾齒－剃齒”工藝加工效率高，汽車(chē)變速器行業(yè)主要采用種加工32007-10-13秦川發(fā)展工藝。近年來(lái)，隨著(zhù)汽車(chē)行業(yè)對齒輪精度及噪音等要求越來(lái)越高，汽車(chē)齒輪制造工藝大有由現行的“滾—剃—珩”工藝轉為“滾—磨”工藝的趨勢。同時(shí)數控設備等技術(shù)的引入，使得磨齒機結構簡(jiǎn)化，磨齒精度和效率大大提高，也有利于滿(mǎn)足汽車(chē)等對齒輪加工的要求。

　　磨齒加工成本的降低和不斷提高精度的要求，市場(chǎng)對磨齒機的需求量越來(lái)越大。采用磨齒加工的齒輪具有低傳動(dòng)噪音、高傳動(dòng)效率和長(cháng)使用壽命的優(yōu)點(diǎn)。過(guò)去磨齒加工曾被認為是一種用于航空或其它高技術(shù)領(lǐng)域的昂貴齒輪加工手段。隨著(zhù)磨齒機的效率提高，砂輪性能逐步提高，高額成本得以大幅下降，市場(chǎng)對磨齒機的需求量越來(lái)越大，磨齒加工已開(kāi)始大規模應用于齒輪加工中，如汽車(chē)、摩托車(chē)齒輪的制造，而且已達到普遍應用的程度。

　　由于磨齒加工能去掉熱處理畸變，因此許多齒輪箱均使用磨削齒輪，以更好地控制傳動(dòng)空程和噪音。磨齒加工工藝在整個(gè)齒輪行業(yè)中已基本成熟并在快速增長(cháng)。

　　事實(shí)上，所有一級汽車(chē)齒輪供應商為保持競爭力，已普遍擁有磨齒機。汽車(chē)工業(yè)在未來(lái)2－5年內將逐漸成為硬齒面加工的增長(cháng)市場(chǎng)。

　　順應機床行業(yè)發(fā)展趨勢，行業(yè)快速發(fā)展《國民經(jīng)濟和社會(huì )發(fā)展第十一個(gè)五年規劃綱要》提出：提高大型、精密、高速數控裝備和數控系統及功能部件水平）是十一五規劃中裝備制造業(yè)振興的重點(diǎn)之一。大型、精密、高速是我國機床行業(yè)發(fā)展的方向。而作為精密機床之一的磨床行業(yè)符合行業(yè)發(fā)展趨勢。

　　05年磨齒機市場(chǎng)容量為700臺，且50％以上都為數控磨齒機，06年磨床行業(yè)市場(chǎng)容量達到500億，下游齒輪行業(yè)的高速發(fā)展對磨床行業(yè)形成巨大的潛在需求，而汽車(chē)工業(yè)，尤其是汽車(chē)零部件配套工業(yè)向中國產(chǎn)業(yè)轉移的趨勢下，對齒輪、對機床需求增加。預計行業(yè)需求將保持20%的年均復合增長(cháng)率，2010E市場(chǎng)容量將達到1000億規模。

　　國內磨床行業(yè)龍頭－具備持續成長(cháng)和做大做強的實(shí)力經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)向好趨勢明顯秦川發(fā)展作為世界上生產(chǎn)齒輪磨床系列品種多、規格全的磨齒機制造商，磨齒機數量國內市場(chǎng)占有率達75%，磨齒機銷(xiāo)售金額市場(chǎng)占有率達50%，處于行業(yè)龍頭地位。

　　不考慮集團資產(chǎn)注入因素，將通過(guò)剝離電腦主板等非主營(yíng)業(yè)務(wù)，提升盈利能力，通過(guò)擴大生產(chǎn)面積，招募和培訓技術(shù)人員以及加強技術(shù)研發(fā)等提升業(yè)績(jì)，06E-09E，銷(xiāo)售收入將以33%的復合增長(cháng)率成長(cháng)，而凈利潤更以50%以上的復合增長(cháng)率快速成長(cháng)。

　　毛利率穩步提升。自2004年起，平均毛利率水平維持25%以上，并呈現逐年穩步提升態(tài)勢，1H07平均毛利率水平達到28%，為歷年。

　　一方面與剝離盈利較差的電腦主板業(yè)務(wù)相關(guān)，另一方面由于主導產(chǎn)品所屬精密機床毛利率在機床行業(yè)處于較高水平，同時(shí)注重技術(shù)研發(fā)和加強盈利能力較強產(chǎn)品的比重，如注塑機械、特種齒輪箱產(chǎn)品、齒輪類(lèi)產(chǎn)品等業(yè)務(wù)比重逐年提升。

　　銷(xiāo)售凈利率明顯好轉。從2001年到2006年銷(xiāo)售凈利率一直處于9%以下水平，從1H07起，凈利率快速提升。一方面得益于毛利率的穩步提升，同時(shí)與機械行業(yè)等中國制造業(yè)類(lèi)似，得益于企業(yè)對費用控制能力的提升。

　　精密磨齒機和注塑機械供不應求，保障業(yè)績(jì)。1H07預收賬款較去年62007-10-13秦川發(fā)展同期增長(cháng)近90%，產(chǎn)品在展覽時(shí)樣品被采購等均充分反映。

　　盈利預測和估值前提假設1、本預測暫不考慮集團資產(chǎn)注入；2、企業(yè)所得稅08E按25%征收，若能獲得15%的優(yōu)惠所得稅，將有利于業(yè)績(jì)；3、08E電腦主板業(yè)務(wù)全部剝離，其他主要業(yè)務(wù)保持30%以上的增長(cháng)速度；

　　投資評價(jià)和建議作為磨齒行業(yè)的龍頭企業(yè)，專(zhuān)業(yè)的技術(shù)創(chuàng )新和技術(shù)團隊實(shí)力，隨著(zhù)產(chǎn)能瓶頸不斷緩解，產(chǎn)業(yè)鏈縱向和橫向發(fā)展，業(yè)務(wù)將保持持續而快速的發(fā)展勢頭，因此給予08年35倍PE估值為20元。再考慮到集團資產(chǎn)注入和股權激勵實(shí)施等潛在催化因素，業(yè)績(jì)具有較高安全邊際保障。給予“增持”評級，建議投資者擇機買(mǎi)入。

　　152007-10-13秦川發(fā)展風(fēng)險分析1、產(chǎn)能瓶頸沒(méi)有及時(shí)得到緩解。機床行業(yè)普遍面臨的產(chǎn)能瓶頸影響業(yè)績(jì)，若產(chǎn)能擴張過(guò)程落后于市場(chǎng)預期，會(huì )影響盈利表現2、治理結構沒(méi)有得到進(jìn)一步完善。集團和等各個(gè)層面關(guān)系的順利理順有利于集團資產(chǎn)適當時(shí)機的注入，如果內部關(guān)系沒(méi)有及時(shí)理順或其他因素存在，集團資產(chǎn)注入可能會(huì )低于市場(chǎng)預期。
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